K12热潮B面：民办教育公司扎堆海外上市

　　K12热潮B面：民办教育公司扎堆海外上市

　　李华清

　　今年3月，睿见教育（06068.HK）宣布成为深港通标的股。与此同时，根据最新公布的最新港股通名单，中教控股 （00839-HK）、睿见教育（06068-HK）和新高教集团（02001-HK）均进入港股通标的池。

　　自此，港股7家内地民办教育上市企业，已有6家入选港股通。

　　2017年9月1日新修订的《中华人民共和国民办教育促进法》（以下简称“新民促法”）正式实施。新民促法明确指出“民办学校的举办者可以自主选择设立非营利性或者营利性民办学校”，彻底摒弃了旧版《教育法》中“任何组织和个人不得以营利为目的举办学校及其他教育机构”的规定。

　　民促法的修订曾一度让市场猜测，已为教育资产A股IPO扫清政策障碍，A股将迎来教育资产证券化浪潮。但新民促法公布至今已一年多，原本有计划在A股上市的教育企业反而转向港股或美股。2017年有6家教育企业港股IPO，有4家教育企业美股IPO。

　　目前A股上已有的教育概念股，大多是被上市公司重组并购教育类资产而成的，部分概念股只是主营业务跟教育相关，例如提供教育行业信息化服务、做教育领域垂直平台、图书出版等。教育企业独立A股IPO之路，并不那么的明朗。

　　教育板块新生相

　　香港股票分析师协会副主席潘铁珊告诉经济观察报记者，股票被选为深港通标的股，除了能提高知名度外，还能吸引更多资金，抬升股价，对于上市公司来说，影响通常是正面的。枫叶教育（01317.HK）是深港通开通后首批入选的标的股，入选消息传来不久，股票随之止跌上涨。

　　港股上的教育新股在过去的一年中赶上了好时机。2017年港股通标的股调整，新股宇华教育（06169.HK）和民生教育（01569.HK）跻身港股通标的股。自2017年1月底登陆港交所以来，睿见教育的股价从一开始的1.7港元，飙升到6.37港元左右，股价涨了2倍多。据香港文汇报报道，2017年香港上市的161只新股中，睿见教育的累积涨幅在主板排名第四。

　　其他的教育新股也表现不俗。截至2017年末，大地教育（08417.HK）市值增长了150%左右，宇华教育（06169.HK）增长了87%左右，新高教集团（02001.HK）增长了45%。继2017年有6家教育企业登陆港股后，目前还有9家教育企业宣布将港股IPO，分别为博骏教育、凯晴教育、21世纪教育、皇岦国际教育、新华教育、华立大学集团、春来教育、天立教育、华图教育。

　　2017年的美股，同样涌现出了中国教育企业上市潮，博实乐、红黄蓝、瑞思学科英语、四季教育先后上市。2017年的美股教育板块，另一个不得不提的话题是中国教育培训行业两巨头好未来和新东方均首次突破百亿美元市值。2017年11月份在北京举办的GET2017教育科技大会上，登台演讲的从业者感慨，两巨头做出的业绩让整个教育行业看到希望。2018年截止目前，尚德机构和精锐教育先后向美股递交招股书。

　　对比教育企业排着队地在港股和美股IPO，A股显得冷清。3月3日，华图教育召开临时股东大会，审议《公司转为境外募集股份及上市公司的议案》、《关于公司符合H股全流通条件并申请H股全流通试点的议案》，对A股情有独钟的华图教育将转投港股怀抱。

　　华图教育曾相当执着于登陆A股。2012年首次冲击A股IPO，毫无悬念地失败；退而求次，2014年挂牌新三板；2015年，华图教育计划借壳*ST新都，失败；2017年，华图教育计划借壳扬子新材（002652.SZ），还是失败。2018年2月，华图教育从新三板摘牌，曾让外界猜测是“守得云开见月明”，即将梦圆A股。不料华图教育却“变了心”。

　　过去一年中国教育企业赴港上市的热潮或许对华图教育有所影响。此外，行业人士称，除了因为港股IPO的审核相对A股宽松外，2018年港交所有望落实“同股不同权”和“H股全流通”，这对于内地企业来说都是欢迎的姿势，再加上不少港股的教育股票有望通过深港通吸引内地的资金，赴港上市对于国内教育企业来说吸引力加大。

　　港股或许相当欢迎内地企业的IPO。2017年港股IPO募集资金按年下降34%，全球排名由2016年的第一跌到2017年的第三。想要重新坐上第一的宝座，内地企业是抓手。

　　3月3日向美股提交招股书的精锐教育也筹谋过登陆A股。2016年，精锐教育曾试图被松发股份（603268.SH）重组进上市主体，但最终双方谈判不成功，终止重组。当年精锐教育还传出会继续接触别的A股企业，最终还是再次把目光投向美股。

　　对此，外界猜测是因为精锐教育原本有赴美上市的打算，但在2015年前后，美股上的教育企业存在市值被低估的嫌疑，典型的例子当数2016年学大教育从美股私有化退市后回归A股，市值翻了一倍。但在2017年，好未来和新东方在美股上似乎混得“风生水起”，精锐教育又重燃美股上市的信心。

　　A股闸口放开迟缓

　　2017年A股虽没能迎来纯正教育企业的独立IPO，但A股上与教育资产相关的资本运作却不少，A股至少有50家上市企业投资或并购了教育类企业，中泰桥梁（002659.SZ，现在证券简称改为“凯文教育”）甚至甩了原来收益不佳的主营业务，摇身变成国际教育股。

　　纯正的教育企业有两个深受投资人喜欢的特点，一是现金流好，一般来说学费收取稳定，二是毛利率相当高。拿睿见教育来说，据弗若斯特沙利文报告，睿见教育是华南区最大规模的高端中小学民办教育机构，旗下有7所高端民办学校，招生人数4万名左右，2017财年学费收入将近6亿元，占总收入的6成比例。

　　睿见教育的年报披露，近4年来毛利率均在45%以上。2017财年的毛利率相对略微下降，睿见教育方面对经济观察报表示，这是因为毛利率较低的配套设施服务占比提升，“学费毛利率50%，配套设施服务毛利40%。”睿见教育方面强调道。

　　其他纯正教育企业的毛利率也相当高。经营三所院校、招生人数达4.5万人的春来教育的招股书显示，过去3个财年均保持60%的毛利率。办高等教育大学的民生教育和拥有多所学校的宇华教育，毛利率基本可以稳定在50%。“中国最火爆的教育市场是K12阶段，美国最火爆的是职业教育阶段。只要中国的阶层还可以流动，教育行业将继续受追捧。”一名教育行业的投资人曾向经济观察报表示。

　　睿见教育在快速扩张。高管层透露，未来将坚持“2+2+2策略”，即未来每年开学2所学校，建设中的学校2所，签约准备建设的学校2所。睿见教育2017财年披露，睿见教育在广东省云浮市和四川省广安市的新学校预计在今年9月份开始招生，睿见教育还跟广州市增城区政府签订合作计划，计划在增城区建立一所涵盖小学、初中和高中的学校。

　　睿见教育企图在内地开疆拓土，却去港股寻求资金，公司的注册地在开曼群岛，采用了VIE结构，或许睿见教育从一开始就没考虑过在A股上市。睿见教育执行董事兼首席运营官李久常告诉经济观察报：“在A股上市确实有很多好处，我们都参加过高考，也知道什么是义务教育。在香港上市路演的时候还要解释半天概念和市场情况。”但政策的闸口还没完全打开，睿见教育就算敢做第一家A股独立IPO的教育企业，也等不到了。

　　李久常告诉经济观察报，虽然2016年11月份，新民促法修订成功，规定义务教育阶段不可设立营利性学校，高中阶段民办学校可自由选择登记为非营利性或者营利性，但实际上，政府方面还没有进一步落实的细则，公司也无从选择。

　　这或许是国内教育行业的一个尴尬之处，新政策的相关配套细则需要较长时间才落地。在新民促法出台之前，民办学校无所谓的“营利性性质”，但可以要求取得合理回报。睿见教育旗下的所有学校均登记为要求取得合理回报。要求合理回报的民办学校的优惠税项待遇政策由有关当局单独制定。“并无学校出资人要求合理回报的民办学校适用的详述税项激励的正式的中国税务规则或规例及并无厘定合理回报构成的公式或指引”，睿见教育在2017财年报告中写到。

　　德勤中国2017年的教育行业报告则指出，在新民促法生效后，后续的立法过程仍将持续一至两年，而且各地执行政策的进度不一致，“预计2018年内不会有普遍实质性进展”。在市场普遍预计教育企业IPO进程加快的情况下，A股的沉寂期或许还将持续。

　　在营利性和非营利性性质未完全落实的情况下，已经上市的民办学校是否会在以后触及政策红线？对此，睿见教育首席财务官兼公司秘书吴卓谦表示，如果真的有政策风险，港股应该不会在2017年批准那么多教育企业的IPO。

　　不管国内监管层考虑得如何，新民促法撕开营利性的口子，迫不及待的教育企业已奔赴在境外IPO的路上。